一引言

　　期望效用理论虽然将投资者对风险的喜好表示为规范模型，但是许多研究都表明现实中投资者的决策不一定与期望效用理论所主张的相一致。现实中投资者具有赌博喜好，即过度评价像彩票一样的小概率却能带来巨额收益(损失)的事件。Tverskv and Kahneman考虑到这一现象并提出了累计前景理论，Huang在基于累计前景理论进行选好的投资者存在情形下，对均衡情况下证券价格进行了理论叙述。此后，许多学者对这一理论所提示的投资者赌博喜好现象进行实证研究，研究结果表明在美国和口本股市投资者中普遍存在该理论所提示的赌博喜好现象。

　　在国内，有关投资者赌博喜好现象对股票期望收益率影响的研究很少，通过分析我国股市股票价格，确认在我国股市是否存在投资者赌博喜好现象，进而确认累计前景理论的现实妥当性是非常有意义的。因此，本文选取先行研究中所使用的两个衡量赌博喜好的指标进行实证研究，考察它们与股票期望收益率之间的关系。

　　二数据来源和构建指标

　　(一)数据来源

　　本文数据来源是CSMAR，以沪深两市所有A股上市公司为研究对象。研究中均使用月度数据，数据期间从1995年1月至2012年12月，但是因为计算个股的各个指标时，需要使用个股在各时点前60个月的历史数据。因此，分析期间确定为2000年1月至2012年12月。同时，为了避免新上市公司股价剧烈变动对实证研究结果的影响，剔除了上市公司上市后头6个月内的股价数据，并且也剔除了B/P账面市值比)为负的公司。

　　(二)构建指标

　　实证研究中使用的第一个指标Skewness(以下简称Tskew)是借鉴和Boyer and Vorkink (2013)的研究，第二个指标采用了特质偏度(以下简称Iskew )，计算方法有如下两种:

　　第一种方法是借鉴Boyer,Mitton and Vorkink (2010)的研究(以下简称Iskewl )，第二种方法是借鉴Kumar(2009)的研究(以下简称Iskew2 ) , B/P是依照Famaand French(1992)的方法。

　　三两个指标与期望收益率之间关系的实证分析

　　利用上个月为止的数据计算个股的Iskew , Iskew 1和Iskew2的数值后，分别按照各指标数值大小排序分组构建五分位投资组合。

　　构建五分位投资组合所得到的结果很相似，平均超额收益率都是单调的第1五分最高，第5五分位最低，两个指标的数值最小的第1五分位投资组合与优秀的第5五分位投资组合的下一个月的收益率差异的平均值分别为月利率0.382% ,0.327%和0.37%，并且在经济和统计上都是显著的[如没有特别注明，本文中所指的显著，是指通常惯例的两侧的水准进行检验的。经过Fama and French(1993,1996)三因素模型修正后的。分别为月利率0.338% ,0.275%和0.249%，与收益率差异的平均值的大小程度相似。

　　四结论

　　本文借鉴先行研究采用股票收益率的偏度和特质偏度两个指标来衡量赌博喜好，发现两个指标数值越大的股票，其平均的未来收益率越低，两个指标所产生的未来收益率差异在经济与统计上均显著。这一结果表明Barberis and Huang(2008)以累计前景理论为基础提出的理论是具有现实妥当性，验证了在我国股市同样存在发达国家股市中的投资者赌博喜好现象，并且上述结果在控制了贝塔或小规模效应，账面市值比效应和流动性溢价等异说之后仍然是稳健的。